礪石導言

就像著名經(jīng)濟學家華生在微博中說的那樣，“行正道才能走得長遠”。寶能姚振華用自己的親身經(jīng)歷為其他的聰明商人們提供了前車之鑒，做生意一定要對法律，對市場心懷敬畏之心，不要寄希望站在法律的邊緣，通過野路子去攫取巨額財富，為用戶，為社會創(chuàng)造真實價值才是正道。

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寶能、萬科之爭，就像一場連綿不絕的商業(yè)大戲，新聞不斷。

2018年1月30日，先是萬科獨立董事、中央財經(jīng)大學財經(jīng)研究所研究員、中國企業(yè)研究中心主任劉姝威教授發(fā)表《給證監(jiān)會并劉士余主席的信》的公開信，公開信指出寶能集團旗下控制的鉅盛華，通過9個資產(chǎn)管理計劃合計持有萬科10.34%的股份，這9個資產(chǎn)管理計劃的杠桿均為2倍，根據(jù)2017年的資管新規(guī)，股票類資管計劃杠桿比例要降低至1倍；其中有7個資產(chǎn)管理計劃已經(jīng)于2017年11月和12月份到期，劉姝威教授建議證監(jiān)會應要求鉅盛華將已經(jīng)到期的7個資管計劃立即清盤，不得續(xù)期。

鉅盛華全稱為深圳市鉅盛華股份有限公司，是深圳市寶能投資集團有限公司（以下簡稱寶能集團）旗下的控股子公司，寶能集團成立于2000年，注冊資本3億人民幣，由潮汕籍人姚振華個人獨資持有。

從2015年11月至2016年7月，寶能集團旗下的深圳市鉅盛華股份有限公司（以下簡稱鉅盛華）通過南方資本管理有限公司、西部利得基金、東興證券與泰信基金等成立了安盛1號、安盛2號、安盛3號、廣鉅1號、廣鉅2號、泰信1號、西部利得金裕1號、西部利得寶祿1號與東興7號等9個結構型資產(chǎn)管理計劃，累計耗資207.7億元買入11.42億股萬科A股股份，買入成本約為18.9元/股。

深圳鉅盛華作為委托人的這9個資產(chǎn)管理計劃共持有萬科股本比例為10.34%，另外，鉅盛華與一致行動人寶能系合計持有28.04億股股票，持股占比為25.4%。

這9個資產(chǎn)計劃均設立于2015年，存續(xù)期為24個月至36個月。目前，除了存續(xù)期為36個月的西部利得金裕1號、西部利得寶祿1號外，其他七個資管計劃已經(jīng)全部到期。而西部利得金裕1號、西部利得寶祿1號也將于今年12月到期。

在劉姝威教授《給證監(jiān)會并劉士余主席的信》的公開信后，鉅盛華迅速做出回應，其稱經(jīng)過與相關方充分溝通協(xié)商，各方已就本公司作為委托人的9個資管計劃分別簽署了補充協(xié)議，就延長前述資管計劃清算期相關事項做出了約定。

對于鉅盛華旗下的7個資管計劃已經(jīng)到期，但為什么能夠特殊延期，是外界重點關注的一個疑問。

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2018年4月3日晚間，寶能集團旗下的鉅盛華在清盤旗下的資管計劃上有了新的進展，其通過萬科A發(fā)布上市公告稱，鉅盛華將通過大宗交易和協(xié)議轉讓的方式處置和清盤旗下的9個資管計劃。

如果深圳鉅盛華旗下的資產(chǎn)計劃通過二級市場出貨，勢必會給萬科股價帶來巨大沖擊，相比二級市場出貨，鉅盛華通過大宗交易或協(xié)議轉讓無疑是較好的解決方式。但當前萬科股價正處于歷史高位，按照4月5日萬科A收盤價32.8元/股計算，鉅盛華的這9個資管計劃所持有的萬科股份市值達到375億元，即便按照大宗交易或協(xié)議交易有所折價（一般在9折左右），鉅盛華持有的這部分股權的價格依然不菲，很難找到合適的投資方愿意在此時接盤。

在鉅盛華本次清盤資產(chǎn)計劃的公告中沒有透露交易對象的信息，據(jù)分析，這次交易極有可能是寶能系內(nèi)部的左右手倒倉，鉅盛華轉讓萬科股票的交易方不是第三方投資機構，而是寶能系控制的其他子公司。

如果此次資管計劃清算僅是寶能系的一次左右手倒倉，那么寶能系接手這9個資管計劃的資金來源又將是一個巨大的問號，必將引起外界關注。之前寶能集團就曾不斷通過質(zhì)押所持有的萬科股權來緩解資金緊張的壓力，其資金流動性問題一直備受質(zhì)疑。

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2018年4月5日上午，清明節(jié)假期的第一天就不平靜，曾任萬科獨董的知名經(jīng)濟學家華生發(fā)布了一篇長微博，對寶能集團旗下的鉅盛華清算萬科資管計劃進行了點評。對于此前鉅盛華旗下的7個資管計劃到期但為什么特殊延期這個疑問，華生稱這有難言的苦衷，“因為當時保監(jiān)會的調(diào)查已經(jīng)發(fā)現(xiàn)寶能涉嫌虛假增資，收購萬科也主要是違規(guī)使用保險資金，包括改頭換面后再配以高杠桿。”

華生還稱前任保監(jiān)會主席項俊波被立案審查的一個重要原因就是其貓鼠錯位卷入寶能收購萬科案，從直接幫助寶能出謀劃策到對寶能系從輕處理發(fā)落，故而在政府換屆和監(jiān)管機構調(diào)整到位之前，相關資管計劃和股權需要延期待處。

項俊波曾于2011年至2017年擔任保監(jiān)會主席，2017年4月，項俊波因嚴重違紀被立案審查，當年9月，最高檢對項俊波以涉嫌受賄罪立案偵查并采取強制措施。

華生是一位知名的經(jīng)濟學家，1984年9月在首屆全國中青年經(jīng)濟工作會議上，他曾因與張維迎等人提出價格雙軌制改革思路并被國務院采納成名。1985年中，以華生為首的研究團隊創(chuàng)造性地提出設立國有資產(chǎn)管理總局，建立國資管理體系，競聘企業(yè)經(jīng)理人，實行資產(chǎn)經(jīng)營責任制的改革方案，在向國務院專題匯報后，在全國組織了試點，推動了1988年我國第一個國有資產(chǎn)管理局的成立。1998年2月，華生首次提出A股股權分置改革問題，認為中國股市需要盡早糾正制度缺陷，重新界定產(chǎn)權，用贖買流通權的辦法讓非流通股恢復流通。2005年，中央決策啟動股權分置改革并取得成功。華生還曾多次在股市的頂部或底部發(fā)出市場轉折的信號，被廣泛認為是對中國證券市場最有影響的經(jīng)濟學家之一。

作為一位國內(nèi)頗具影響力的經(jīng)濟學家，華生敢于對如此敏感的公共事件發(fā)表微博進行評論，也意味著事情的真相接近水落石出。

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針對經(jīng)濟學家華生的長微博，2018年4月5日晚間，寶能集團在其公司官網(wǎng)發(fā)布聲明，稱項俊波案件與公司沒有任何關聯(lián)，公司與其亦沒有任何經(jīng)濟利益關系；前海人壽投資萬科股票合法合規(guī)，符合相關監(jiān)管規(guī)定；擬處置所持萬科股份及清算方案是征求多方意見慎重作出的，體現(xiàn)了寶能維護資本市場穩(wěn)定及全體股東利益的負責任態(tài)度。

雖然寶能在聲明中稱“體現(xiàn)了維護資本市場穩(wěn)定及全體股東利益的負責任態(tài)度”，但事實真相與其聲明相反，近兩年以寶能與安邦為代表的金融大鱷攜巨額險資入市，給A股市場帶來了較大風險波動。萬科股價的不穩(wěn)定就是從寶能違規(guī)使用保險資金舉牌開始，其中幾次大的股價起伏都是受寶能系收購影響，很多中小投資者在其中損失慘重。

2015年10月至2016年11月，寶能開始在二級市場頻頻收購萬科股票，其為了以較低價格獲取更多股票籌碼，通過不斷洗盤的方式使萬科股價在長達一年的時間內(nèi)劇烈震蕩，寶能以低價吸籌，而中小投資者并未從中獲利。

2016年11月至2017年5月，受寶萬之爭進入白熱化的影響，萬科A股價在接下來長達半年的時間持續(xù)下跌，從29元下跌至18.32元，讓參與其中的中小投資者損失慘重。

2017年5月，隨著深圳地鐵集團入主萬科成為大股東，郁亮接任萬科董事長等重大事項塵埃落定，同時2017年下半年中國地產(chǎn)股出現(xiàn)一波牛市，萬科的股價才開始穩(wěn)健增長，回歸真實價值。同期，在香港上市的碧桂園、恒大、融創(chuàng)與龍湖地產(chǎn)等房企也都實現(xiàn)了較大幅度的股價增長。

2018年初始，受國內(nèi)金融去杠桿大背景的影響，圍繞寶能系收購萬科股票違規(guī)使用資金的爭議一直不斷，寶能去杠桿的需求也成了懸在萬科頭上的一把利劍，導致新年一開始，萬科股價就連續(xù)下跌。在鉅盛華通過萬科A發(fā)出清算資管計劃的公告后，萬科更是連續(xù)兩個交易日出現(xiàn)大跌。

近兩年，由于寶能的收購與反復的股權質(zhì)押，導致萬科股價持續(xù)震蕩，公司風波不斷，這也許正是萬科管理層不歡迎寶能的核心原因吧。

關于寶萬之爭，筆者之前一直沒有發(fā)表觀點，因為筆者也一直在萬科與寶能孰對孰錯之間搖擺不定。最近換位思考，如果筆者是王石與郁亮，我認為我也會和王石、郁亮一樣堅定的抵制寶能系進入。一個違規(guī)使用保險資金的投資者，一個使用高杠桿收購并反復股權質(zhì)押的投資者，一個希望短期追逐利益而沒有長期戰(zhàn)略投資意愿的投資者，一個造成企業(yè)股價長期震蕩的投資者，一個有較大流動性風險可能隨時套現(xiàn)走人的投資者，一個對業(yè)務決策權虎視眈眈的投資者，任誰也不會歡迎。

公司管理層的使命并非為大股東負責，而是應該為公司利益負責，公司管理層有權利，也有義務為企業(yè)選擇對公司更為有利的投資者。從目前來看，寶能入股對萬科弊大于利。

也有些專家借自由市場經(jīng)濟之名，批評萬科管理層抵制寶能系是干涉證券市場正常流通的說辭并不正確，寶能可以在合理合法的范圍內(nèi)買入萬科股票，萬科管理層同樣也可以在合理合法的范圍內(nèi)進行抵制，這是雙向選擇。就以礪石咨詢與礪石商業(yè)評論為例，筆者作為負責人，我會盡一切努力抵制引進對公司長期發(fā)展不利的投資者，作為管理層，我不會覺得自己這么做有什么錯誤，反而是負責任的表現(xiàn)。

比萬科境遇更為糟糕的是另一家A股上市公司南玻集團，南玻集團發(fā)布的《詳式權益變動報告書》顯示，自2014年12月至2015年11月2日，寶能集團旗下的前海人壽、鉅盛華及其獨資企業(yè)共計持有南玻21.80%的股份。2016年，寶能把南玻集團的創(chuàng)業(yè)團隊和管理層全部趕走，之后，南玻業(yè)績急劇惡化。2017年8月22日南玻公布未經(jīng)審計的《2017年半年度報告》顯示，南玻集團凈利潤同比下降15.83%。

隨著經(jīng)營業(yè)績的下滑，南玻集團在近兩年的股價也大幅下跌，公司與投資者都損失慘重。

南玻A近兩年股價走勢

姚振華這些金融大鱷的資本游戲，只是為了謀一己私利，并不真心為企業(yè)的長遠發(fā)展與中小投資者的投資收益考慮，在他們投機炒作之后，被炒作上市公司的業(yè)績和股價往往都是一地雞毛，最終受損的是企業(yè)本身與被金融大鱷誤導的中小投資者。

清明節(jié)假期后的第一個工作日，4月8日上午，劉姝威教授又在其個人微信號上發(fā)表了《寶能的顏色革命》一文，再次掀起輿論的軒然大波。《寶能的顏色革命》一文，犀利的揭露了寶能集團涉嫌獨資控股前海人壽，違規(guī)獲得浙商銀行出資，并違規(guī)動用巨額保險資金和銀行資金在二級市場收購上市公司股票的行為。劉姝威還批評寶能趕走了南玻創(chuàng)業(yè)團隊，導致南玻業(yè)績惡化，嚴重破壞實體經(jīng)濟。

劉姝威建議國家監(jiān)察委員會、中國銀行保險監(jiān)督管理委員會和中國證券監(jiān)督管理委員會聯(lián)合介入調(diào)查寶能的行為，并依法沒收寶能及其一致行動人動用保險資金和銀行資金買入上市公司的股份及其獲利，上繳國庫，交全國社保基金管理。

2002年因藍田一案成名后，劉姝威一直低調(diào)慎言，近三年來每每發(fā)文都會將自己推上風口浪尖。從2011年至今，在網(wǎng)絡平臺中，她的發(fā)聲漸多，懟樂視，懟寶能系，喊話劉士余。有些人質(zhì)疑劉姝威作為萬科的獨立董事，“拿人錢財，為人消災”，但熟悉劉姝威的人，都知道她是中國股票市場出了名的俠女，她對現(xiàn)在的新金融、高杠桿有天然的抵觸，認為這樣并沒有服務實體經(jīng)濟，反而會破壞實體經(jīng)濟的發(fā)展。有分析人士稱，“在寶萬之爭中，劉姝威有很強烈的情感，但只是出于對萬科這樣一家企業(yè)的喜歡，她是不太可能會看利益的，她的個人喜惡只是出于情感上的。并沒有任何附加的目的，喜歡就是喜歡，不喜歡可能就是不喜歡，給錢都沒有用。”

在現(xiàn)實生活中，劉姝威非常樸實，毫無享受可言，辦公室也很簡單，連茶都不會泡，就是一個很簡單的老教授的生活，物質(zhì)需求非常低。

得道者多助，失道者寡助。

監(jiān)管層處罰，被收購企業(yè)管理層抵制，中小投資者不滿，媒體擠兌，沒有給被投企業(yè)，沒有給用戶，沒有給投資者，更沒有給社會創(chuàng)造真正的價值，只是通過上演一場資本游戲而謀取利益的寶能與姚振華，一時間四面楚歌。

姚振華是一個絕頂聰明的商人，但不是一個有責任，有智慧的企業(yè)家，由于自己的一己貪念而枉顧規(guī)則，不顧被投企業(yè)管理層的阻撓，不顧政策監(jiān)管的風險，不顧中小投資者的利益，執(zhí)拗的選擇了一條高風險的資本投機之路，最終導致寶能與自己陷入今天的被動局面。

最后，對姚振華善意進行提醒，當下最好的選擇就是壯士斷腕，與監(jiān)管層，與萬科大股東以及核心管理層等各方進行友好協(xié)商，找一個折中的方式遠離這個是非場，放棄通過這場資本游戲攫取的暴利，放棄通過更加激進的手段去延續(xù)這場資本游戲，否則安邦保險吳小暉，潮汕老鄉(xiāng)黃光裕的結局，都有可能是姚振華的歸程。

就像華生在長微博中最后說的那樣，“行正道才能走得長遠”。寶能姚振華也用自己的親身經(jīng)歷為其他的聰明商人們提供了前車之鑒，做生意一定要心懷敬畏之心，不要寄希望站在法律的邊緣，通過野路子去攫取巨額財富，為用戶，為社會創(chuàng)造真實價值才是正道。

如果筆者換位為姚振華，我可能會選擇做一個本分的商人，對法律與市場心懷敬畏之心。畢竟站在法律邊緣，借助違規(guī)資金進行高杠桿收購的風險是巨大的，尤其當監(jiān)管層、被收購企業(yè)管理層等利益相關者并不對自己報以支持時，更會放大這種風險。做生意很少有保守餓死的，但很多是激進撐死的，歷史上這樣的案例數(shù)不勝數(shù)。

事實也如此，今天的寶能與姚振華進退維谷。

最后真誠希望，監(jiān)管層對寶能的處理結果既能捍衛(wèi)法規(guī)的尊嚴，以儆效尤，也能嚴格保護寶能、姚振華作為民營企業(yè)與民營企業(yè)家應有的合法財產(chǎn)權益。

來源|微信公眾號：礪石商業(yè)評論