摘要：

●當(dāng)一種商品的投資屬性超過其商品屬性的時候，就極有可能形成泡沫，帶來巨大的風(fēng)險。

●應(yīng)該為這次監(jiān)管部門的早發(fā)現(xiàn)早出手點贊。

●區(qū)塊鏈?zhǔn)且环N技術(shù)手段，而目前在中國泛濫的ICO，是一種融資手段。

●讓區(qū)塊鏈的生態(tài)圈聚焦到創(chuàng)新性的技術(shù)革新上，而不是關(guān)注在它的隱性金融工具的屬性上。讓真正有技術(shù)內(nèi)涵的區(qū)塊鏈項目有機會發(fā)展。

9月4日，7部委頒發(fā)了《關(guān)于防范代幣發(fā)行融資風(fēng)險的公告》(下稱“禁令”)，宣布ICO為非法集資，對各個ICO融資平臺進行清查，要求清退已融項目。在筆者正在撰寫這篇文章的這個周末(9月10日)，有消息稱監(jiān)管部門要關(guān)閉全部虛擬貨幣交易平臺，或至少將取消比特幣等虛擬貨幣兌換人民幣的功能。消息一時間真?zhèn)坞y辨，引發(fā)大量討論與猜測。根據(jù)國內(nèi)三大虛擬貨幣交易平臺之一“火幣網(wǎng)”的數(shù)據(jù)顯示，比特幣價格從禁令頒發(fā)前到上周日下跌了約17%。

區(qū)塊鏈、比特幣、ICO有本質(zhì)區(qū)別

雖然比特幣、區(qū)塊鏈，以及剛剛被宣判死刑的ICO經(jīng)常被一同提起，它們之間也確實有千絲萬縷的聯(lián)系，但這幾者決不是同一件事。區(qū)塊鏈?zhǔn)且环N分布式記賬的技術(shù)。它的去中心化和不可更改的特性使得這一技術(shù)在許多領(lǐng)域，包括金融領(lǐng)域有非常廣闊的應(yīng)用。而比特幣，作為一種加密數(shù)字貨幣，只是區(qū)塊鏈技術(shù)的一種應(yīng)用。而ICO，是通過發(fā)行新的加密數(shù)字貨幣(簡稱“代幣”)的方式進行融資的行為。

禁令將“虛擬貨幣”與“代幣”進行了區(qū)分：禁令中提到的“虛擬貨幣”可以理解為已經(jīng)在市場上流通的加密數(shù)字貨幣，如比特幣，以太幣等；而近期通過ICO方式發(fā)行的新的加密數(shù)字貨幣，被統(tǒng)稱為代幣。禁令明確要求代幣的發(fā)行融資活動應(yīng)立即停止。并隨后開始對60多家代幣交易平臺進行清理整頓。但是對“虛擬貨幣”的交易及兌換并未明確禁止。截止到發(fā)稿時(9月11日)，三大虛擬貨幣交易平臺的交易活動仍在正常進行。

重手取締ICO，出于代幣的雙重屬性

ICO始于2013年。大名鼎鼎的以太幣也是以ICO的形式產(chǎn)生的。根據(jù)《2017上半年國內(nèi)ICO發(fā)展情況報告》統(tǒng)計，2017年上半年，國內(nèi)已完成的ICO項目共65個，融資規(guī)模折合人民幣達26.16億元(用2017年7月19日零點價格換算)。同一時期，Coindesk統(tǒng)計的全球ICO一共完成101項(其中國內(nèi)的ICO項目大多并未包含在內(nèi))。如果同樣按照7月19日價格計算再折成人民幣，融資額為98.8億人民幣(如果按照每個項目融資結(jié)束時價格計算，總?cè)谫Y額為91.8億人民幣)。國內(nèi)的ICO項目大約占全球ICO融資額的1/5。

一個簡單理解ICO的方式就是與IPO進行比較。公司的IPO是通過發(fā)行股票融資，投資人支付法定貨幣(人民幣)，獲得公司股權(quán)，對公司未來利潤有一定的分成。而ICO則是投資人支付通行的加密貨幣，(通常是比特幣或以太幣)，之后獲得該公司發(fā)行的一種新的加密貨幣(代幣)。代幣有兩種作用：其一是作為應(yīng)用幣，可以用來購買發(fā)行公司的商品和服務(wù)。這一作用類似于游戲幣，擁有游戲幣就可以得到一部分游戲的功能。正是因為這個應(yīng)用功能，所以多數(shù)ICO項目是與區(qū)塊鏈相關(guān)的項目，因為區(qū)塊鏈項目比較容易產(chǎn)生可以應(yīng)用的虛擬貨幣。其二是有的ICO發(fā)行的代幣作為權(quán)益幣，對公司未來利潤有一定的分成權(quán)利。比如2016年著名的ICO融資案，The DAO, 通過發(fā)行代幣，融資1.5億美元，是當(dāng)時最大的眾籌案。其代幣持有人可以參與公司投票及利潤分成。至于The DAO 由于受到黑客攻擊，以退幣解體收場，此為后話，暫且不表。

2017年7月，美國證監(jiān)會認定The DAO發(fā)行的ICO屬于證券融資，實際上明確規(guī)定了作為權(quán)益幣的代幣屬于證券，應(yīng)該納入監(jiān)管。這次中國頒發(fā)的禁令，并沒有對應(yīng)用幣和權(quán)益幣進行區(qū)分，一概令行禁止。有觀點認為作為應(yīng)用幣的代幣，并沒有參與公司未來利潤分成，應(yīng)該理解成商品。而相應(yīng)的ICO則應(yīng)該理解為產(chǎn)品眾籌，不應(yīng)該算是非法集資。

在筆者看來，此次監(jiān)管下重手取締ICO，主要是出于代幣的雙重屬性。它既具有應(yīng)用的屬性，又具備投資的屬性。即便是作為應(yīng)用幣的代幣，它的應(yīng)用屬性應(yīng)該是換取公司的商品及服務(wù)。可目前市場上ICO投資人的主要贏利模式，以及購買代幣的目的，不是用來使用這些代幣，而是通過代幣價格上漲，在二級市場上交易獲利。這就使得代幣獲得了投資的屬性。而這一屬性變成目前代幣發(fā)行的主要賣點。

筆者曾經(jīng)問過一個ICO項目發(fā)起人，項目的盈利模式是什么。發(fā)起人回答到，代幣漲價。如果連發(fā)起者本人都絲毫不重視項目本身的運營與盈利,而只看重代幣在二級市場上的炒作升值，這樣的所謂項目融資，必然會擾亂正常的金融秩序。當(dāng)一種商品的投資屬性超過其商品屬性的時候，就極有可能形成泡沫，帶來巨大的風(fēng)險。17世紀(jì)荷蘭的郁金香事件即是很好的例子。被當(dāng)作投資品的郁金香，價格遠遠超過了其作為觀賞植物的價格，最終形成泡沫，帶來了嚴(yán)重的金融危機。在目前情況下，監(jiān)管部門觀察到泡沫形成的可能，快速出手，用嚴(yán)厲的手段抑制可能出現(xiàn)的糟糕情況，避免更大的風(fēng)險發(fā)生，是非常及時和有效的。應(yīng)該為這次監(jiān)管部門的早發(fā)現(xiàn)早出手點贊。

下一步應(yīng)加強對比特幣交易平臺的監(jiān)管

區(qū)別于這些主要發(fā)行及流通在國內(nèi)的ICO代幣，比特幣及以太幣等虛擬貨幣起源于國外，并且在國外交易場所有相當(dāng)大的交易量。更有日本加拿大等國對比特幣采取相當(dāng)寬松的政策。鑒于比特幣等加密貨幣的去中心化的點對點的交易特性，取締比特幣既不現(xiàn)實，也不可行。但是對比特幣等加密貨幣的交易平臺加強監(jiān)管卻是完全可行和必要的。

有人擔(dān)心比特幣會被用于洗錢及人民幣外逃。事實上根據(jù)筆者對幾家大的加密貨幣交易平臺運作的了解，目前規(guī)范的交易平臺均有KYC流程：開設(shè)賬號實名認證，全部交易保留記錄。再加之比特幣價格波動極大以及境內(nèi)外價格存在價差，通過比特幣換匯需要承擔(dān)相當(dāng)?shù)某杀九c風(fēng)險。因此只要所有的交易平臺都能夠進行規(guī)范化操作，應(yīng)該不構(gòu)成對于人民幣外逃的太大擔(dān)憂。那么真正的焦點在于，比特幣是否在實體經(jīng)濟中有應(yīng)用價值。目前國家大力推動經(jīng)濟脫虛向?qū)崳膭顚嶓w經(jīng)濟發(fā)展。如果比特幣在實體經(jīng)濟中沒有應(yīng)用價值，而只有投資炒作價值，那么限制其炒作，將有利于引導(dǎo)資金從比特幣的炒作中回流到實體經(jīng)濟中。這也應(yīng)該是監(jiān)管部門考慮出臺限制比特幣的主要原因。無論傳言是否為真，加強對比特幣交易平臺的監(jiān)管，促進虛擬貨幣的交易規(guī)范化，應(yīng)該會是監(jiān)管下一步要走的路。

讓真正有技術(shù)內(nèi)涵的區(qū)塊鏈項目得以發(fā)展

在為這次監(jiān)管政策及時出臺叫好的同時，也要再次強調(diào)區(qū)塊鏈，與比特幣及ICO的本質(zhì)區(qū)別。

區(qū)塊鏈?zhǔn)且环N技術(shù)手段，而目前在中國泛濫的ICO，是一種融資手段。禁令不允許通過ICO融資，但是并沒有禁止區(qū)塊鏈項目融資。實際上一個好的區(qū)塊鏈技術(shù)應(yīng)用項目，并不是只能通過ICO融資，完全可以通過傳統(tǒng)的VC/PE等融資手段來實現(xiàn)。區(qū)塊鏈作為分布式記賬的技術(shù)手段，解決了去中心化的認證的問題。在諸如產(chǎn)權(quán)認證，鉆石及藝術(shù)品真?zhèn)握J證等等諸多方面有廣闊的應(yīng)用前景。

在沒有區(qū)塊鏈技術(shù)之前，此類認證需要一個中心化的第三方機構(gòu)，比如法院，仲裁機構(gòu)，或者銀行。因此交易成本高，花費時間長。區(qū)塊鏈的技術(shù)使得認證的簡化成為可能。區(qū)塊鏈在金融領(lǐng)域的應(yīng)用更為廣泛。在支付，清算，記賬，征信等方方面面，都可以找到應(yīng)用場景。區(qū)塊鏈技術(shù)目前還屬于發(fā)展的初期，但是這一技術(shù)逐漸成熟后，在未來將有廣闊的前景。從長期看，這次監(jiān)管部門出臺的政策對區(qū)塊鏈項目而言，應(yīng)該是利好的。去除了那些沒有實質(zhì)內(nèi)容的欺騙性的項目，可以避免劣幣驅(qū)逐良幣。

讓區(qū)塊鏈的生態(tài)圈聚焦到創(chuàng)新性的技術(shù)革新上，而不是關(guān)注在它的隱性金融工具的屬性上。讓真正有技術(shù)內(nèi)涵的區(qū)塊鏈項目有機會發(fā)展。筆者相信，這一技術(shù)會像互聯(lián)網(wǎng)曾經(jīng)改變世界一樣，改變未來的經(jīng)濟與社會。中國一定不能錯過這次區(qū)塊鏈的科技發(fā)展大潮。(作者為北大光華管理學(xué)院金融系主任，金融系及會計系教授）

【來源：第一財經(jīng)】