近日，魔都為期近一周半的上海電影節落下帷幕，記者有幸參加了主題為《國內院線與影院行業格局及并購前景》的論壇。論壇上光大證券的分析師王錚分析師對于中美電影市場發展歷史做了對比性的介紹，預測中國影院市場將進入并購整合的發展階段，本人也非常認同這一判斷。影院市場發展到目前這個階段，兼并收購是必然趨勢。但是國內幾大影投公司的老板自由討論階段，大家得出了一致的結果就是“影院價格太貴”。各家公司年初都制定了收購計劃，但是準備的資金遠遠無法滿足收購計劃的影院數量。

這就引出兩個問題，影院價格到底是貴還是不貴？影院老板的影院到底是賣還是不賣？

1.我們首先討論第一個問題，“影院價格到底是貴還是不貴”。

影院價格如此之高主要由以下幾個原因造成：

1）影院收購價格的高企，萬達院線應該算是始作俑者。萬達2015年收購世茂影院實在是筆劃算的生意，為自己構筑了堅實的護城河。萬達院線的10億元15家影院的高價一經公布，業內為之嘩然，萬達平均每家影院報價近7000萬，大大的拔高了影投公司老板的心理預期，形成了影院售賣價格的標桿。自此以后，不管賣與不賣，影投公司都會參照著這個估值評估評估自身身價。這大大提高了其他影投公司并購影院的價格，延緩了行業整合和并購的進度，間接地鞏固了萬達院線國內的地位。

2）在實體經濟疲軟的經濟形勢下，傳媒行業保持持續增長，傳媒類的股票在國內A股的估值很高。很多低估值的上市公司希望轉型進入電影行業，提升自身的市值，影院成為上市公司市值管理的良好工具。相對于股價的溢價，幾個億的影院收購資金對于上市公司來說是相當的優惠了（但是近期證監會加強對于跨界并購和借殼的監管，給這筆火熱的生意降了降溫）。因此各大的影投公司都成立或將成立并購基金，大規模收購影院。收購的影院先放在體外培育和整合，成熟后再裝入上市公司。基金的出現加大了杠桿，放大了收購影院的資金量。

3）影院價格較貴是因為位置的稀缺性。成熟社區規劃早就設定，不會有大的改變，這造成了區域內影院數量有限，影院一紙租約鎖定15-20年，除非收購否則在區域內無法新開影院。我們以上海陸家嘴為例，在陸家嘴僅有正大星美和百麗宮兩家影城，陸家嘴目前已經沒有地方可以用來開影院了，那么星美和百麗宮的影院自然就成了稀缺資源，況且這種地方的影院的廣告價值和影院品牌效應極高，價格自然就貴。

4）影院成為商業綜合體提高人氣的主要方式和并且成為消費數據的重要來源。好的影院可以為商場帶來大量的人氣和消費，影院儼然已經成為文化消費的中心場所。人氣如此之旺，價格也自然高。

那么影院通常按什么價格出售呢。正常的收購會通過計算P/E、EBITDA的方法評估價格，但是由于不少影院財務制度不健全，且有部分收入根本不入賬，傳統的評估辦法無法準確估計影院的價值。目前影院并購市場上，單體影院基本都是直接以上年度票房2-3倍報價收購的。如果被收購的標的是一家專業的影投公司，已經簽入了不少新項目場地的話，則收購價格將更高。例如有1家1200個座位、年票房2000萬票房的影院。收購價格接近6000萬。而這樣規模的影院整體投資應該不超過2000萬，且不用一次性投入。可以通過融資租賃解決總價約600萬設備投入，待開業后還可以通過預售會員卡的形式再收回部分現金（假設為400萬）。如果把影院賣了，那么影院以1000萬實際投入換取了6000萬的收益，從這個角度看影院購買價格確實不便宜。

2.回報如此之高，影院究竟賣還是不賣呢？我們做了如下分析。

首先我們分析一下進入2016年，影院經營的大環境發生較大改變：

1）同質化影院眾多，影院競爭升級，對影院經營者要求越來越高；如果沒有自己的特色和特長，單體影院非票收入增長空間有限，生存壓力逐漸加大。

2）監票趨嚴，小城市和縣級影院的灰色票房收入越來越少。2015年中國電影票房大幅度增加，尤其四五線城市票房飆漲的有一部分原因是廣電總局加強了對偷漏票房的查處，小影院偷漏票房成本變高，縣級影院通過偷票房悶聲發大財的時代已經過去。

3）隨著通過第三方網上購票比例的不斷提高，第三方購票網站的票補逐漸減少，隨著貓眼、微影和糯米市場占有率越來越高，第三方在影院端的議價能力越來越強。未來發展到一定階段影院還可能還會給第三方網站貼錢。

4）BAT開始入股或收購影院，BAT，尤其是阿里和騰訊開始全面滲透電影行業，通過對影院反饋的消費數據，做有針對性的營銷工作，能夠幫助影院提供非票收入。

5）所有影院開始重視提高非票收入。在售賣電影票已經掙不到錢的背景下，各家影院都希望提高非票收入賺取利潤，這從側面反映了影院市場競爭的慘烈。今年上海電影節的設備展，我們看到大量的商鋪被爆米花和廣告公司占領。

通過上述變化我們可以看到影院市場從原有的藍海市場逐漸向紅海轉變，單體項目因為以前簽的租約條件較好，還有利潤空間，大部分影院僅靠電影票售賣已經獲得盈利。未來的競爭將是考驗產業鏈的整合和影投公司自身內功了。

3.影院究竟是賣還是不賣，對于不同狀態的影投公司可以做不同的選擇。

1）追求安逸型：目前影院的軍備競賽已經打響，有些影投公司后續發展乏力，現有的資源和管理能力無法讓公司再上一個臺階，這樣的公司可以做整體出售或是將控制權交給大的影投公司，自己可以留一部分股份也不會錯過享受未來發展的紅利。

2）積極進取型：這類公司項目儲備充足，每年都有可觀數量的影院建設項目，內部戰略思路明確，資金準備充裕。重心放在提升影院的經營和新影院的建設，除非遇到特別好的并購標的。否則不用分散彈藥去盲目擴大影院數量。并購后的文化整合和品牌整合其實并不容易。

3）邊走邊看型：這樣的影投公司，手頭還有幾個待建的項目，已經開業的影院利潤也較為可觀，本身經營壓力也并不大。那不妨等待建的項目都完工了再整體出售。

4）土豪型：本身就不缺錢何必為了這點小利出售影院呢，多出點錢自己多建些影院吧。前幾天聽說寶能也在做影院，不知道影院在哪我想去看看。

目前的影院估值已經不低，手頭的成熟影院完全可以出售，所得資金用于新影院的擴展或者持幣觀望，落袋為安，可進可退。畢竟沒有人能準確預測到頂峰在哪，盲目擴張真的有可能成為裸泳者。

【來源/遠東夢工場】